ZUR EINORDNUNG

Zweiter Teil der Serie „Krypto-Investments in der Praxis", die untersucht, welche Mechanismen hinter den unterschiedlichen Investitions- und Zugangsstrukturen für Kryptowerte stehen. Teil 1 hat die Besicherung physisch besicherter Krypto-ETP geprüft. Dieser Teil geht zum unmittelbaren Bestand und zu der Frage, wovon dessen rechtliche Zuordnung abhängt.

Direktbestand ist nicht gleich Selbstverwahrung

Wer Bitcoin unmittelbar hält, muss ihn nicht selbst verwahren. Überlässt er die Kontrolle über die Schlüssel einem Dienstleister, gibt er diese Kontrolle ab, nicht aber automatisch die rechtliche Zuordnung seines Bestands. Entscheidend ist eine andere Frage.

Eigene Wallet und externe Verwahrung führen beide zu unmittelbarem Bestand. Der Unterschied liegt darin, wer den kryptografischen Schlüssel kontrolliert. Was daraus rechtlich folgt, ist seit Ende 2024 anders zu beantworten als davor.

Was der Schlüssel entscheidet

Kryptowerte liegen nicht in einer Wallet, sondern auf der Blockchain; verwahrt wird der Schlüssel, mit dem über sie verfügt werden kann. Wer ihn selbst hält, hat die volle Verfügungsgewalt und zugleich die volle Verantwortung für Aufbewahrung, Dokumentation und die Frage, wie Berechtigte im Todes- oder Ausfallfall Zugang erhalten. Die erbrechtliche Einordnung ist ein eigenes Thema.

Wer delegiert, sieht dagegen einen Kontostand. Einer der geprüften Anbieter beschreibt das ungewöhnlich offen: „Eine Wallet ist lediglich eine visuelle Darstellung der Token auf der … Plattform, ist aber nicht mit einer Distributed-Ledger-Technologie verbunden."

Die gesetzliche Zuordnung

Für Kryptowerte im Sinne der MiCA-Verordnung gilt in Deutschland § 45 des Kryptomärkteaufsichtsgesetzes. Absatz 1 Satz 1 lautet: „Der im Rahmen der Kryptoverwahrung für einen Kunden verwahrte Kryptowert gilt als dem Kunden gehörig."

Das ist eine gesetzliche Fiktion. Nach der Entwurfsbegründung soll sie bewirken, dass die verwahrten Werte dem Zugriff der allgemeinen Gläubiger entzogen bleiben und dem Kunden in der Insolvenz des Verwahrers ein Aussonderungsrecht nach § 47 der Insolvenzordnung zusteht, ohne dass die zuvor umstrittenen Treuhandvoraussetzungen geprüft werden müssten.

Eine höchstrichterliche Anwendung der Vorschrift auf die Insolvenz eines Kryptoverwahrers ist bislang nicht ersichtlich. Die Zuordnung ist damit gesetzlich angeordnet, höchstrichterlich aber noch nicht bestätigt.

Daraus folgt außerdem eine Unterscheidung, die häufig verwischt wird: Aussonderung ist nicht Einlagensicherung. Kryptowerte sind von der Einlagensicherung regelmäßig nicht erfasst. Das Schutzprinzip ist ein anderes: Greift die gesetzliche Zuordnung, soll der Kundenbestand gar nicht erst zur Insolvenzmasse gehören. Vor einem tatsächlichen Verlust oder Fehlbestand schützt das für sich genommen allerdings nicht.

Sammelverwahrung schadet der Zuordnung nicht

Absatz 2 erstreckt die Zuordnung ausdrücklich auf den Anteil des Kunden an gemeinschaftlich verwahrten Beständen. Bei den geprüften Anbietern ist gemeinschaftliche Verwahrung jedenfalls kein Ausnahmefall. Einer formuliert es unmissverständlich: „Auf der Blockchain sind Kundenbestände daher grundsätzlich nicht getrennt; die buchhalterische Trennung erfolgt intern. Kunden erhalten keine eigenen Public oder Private Keys."

Vor Einführung der gesetzlichen Zuordnungsregel war in der Literatur umstritten, ob eine solche Sammelverwahrung die Aussonderung hindert. Für die gesetzliche Zuordnung ist der Streit damit weitgehend entschärft: Ein individuelles Wallet ist keine Voraussetzung für den Schutz.

Die Kippstelle

Satz 2 derselben Vorschrift nimmt die Zuordnung zurück: Sie gilt nicht, „wenn der Kunde die Einwilligung zu Verfügungen über den verwahrten Wert für Rechnung des Instituts oder Dritter erteilt hat."

Damit entfällt jedenfalls die besondere gesetzliche Zuordnung. Welche Rechtsposition dann verbleibt, hängt von der konkreten Vertrags- und Nutzungsstruktur ab. Wie folgenreich das sein kann, zeigt ein US-Verfahren: Im Insolvenzverfahren der Plattform Celsius entschied das zuständige Gericht 2023, die Bestände in den Ertragskonten gehörten zur Masse; maßgeblich waren die Nutzungsbedingungen, nach denen die Kunden sämtliche Rechte einschließlich des Eigentums übertragen hatten. Deutsches Recht folgt daraus nicht, wohl aber die Anschauung.

Entscheidend ist nicht das Produktetikett. Die geprüften Staking-Bedingungen räumen ihrem Wortlaut nach keine Verfügung für Rechnung des Anbieters oder eines Dritten ein; sie beschränken umgekehrt die Verfügung des Kunden: Gestakte Bestände müssen erst freigegeben werden, die Entsperrfrist „kann mehrere Monate betragen". Umgekehrt stellt ein anderer Anbieter sein Verleih- und Verpfändungsverbot unter den Vorbehalt „Sofern nicht anders mit uns vereinbart". Zu prüfen ist also die Klausel, nicht der Produktname.

Wo das Schutzregime endet

MiCA harmonisiert die Trennungspflicht europaweit, überlässt die insolvenzrechtliche Folge aber dem nationalen Recht. § 45 KMAG ist die deutsche Antwort darauf, und sie gilt nicht automatisch für jeden Anbieter, den ein deutscher Anleger nutzen kann.

Bei den drei geprüften Anbietern unterstand nur ein Verwahrverhältnis deutschem Recht; die beiden anderen ausdrücklich luxemburgischem beziehungsweise österreichischem. Der deutsche Fall zeigt dafür, wie die Norm ankommt: „Im Insolvenzfall sind Cryptowerte der Kunden nicht Teil von … Insolvenzmasse. Sie werden an einen lizenzierten Cryptoverwahrer … übertragen, wobei Kunden widersprechen können – in diesem Fall tragen sie ggf. die Aussonderungs- und Übertragungskosten." Die Klausel spiegelt damit die in Absatz 3 vorgesehene Aussonderungs- und Übertragungslogik in Vertragssprache.

Was offen bleibt

Die ausgewerteten Vorschriften regeln nicht ausdrücklich, wie ein Fehlbestand in gemeinschaftlicher Verwahrung zwischen mehreren Kunden zu verteilen wäre. Ein Anbieter regelt immerhin vertraglich, dass er seine Rechte an eigenen Kryptowerten, die er für operative Zwecke innerhalb seiner Verwahrstruktur hält, abtritt, „bis die Ansprüche der … Kunden erfüllt sind". Wie ein tatsächlicher Fehlbestand zu verteilen wäre, beantwortet auch diese Klausel nicht; bei einem anderen Anbieter kommt das Wort Insolvenz in den Kundenbedingungen überhaupt nicht vor. Die gesetzliche Zuordnung ersetzt deshalb nicht die Prüfung der tatsächlichen Verwahrorganisation.

Die Frage für die Beratung lautet damit nicht, wo der Bitcoin liegt, sondern: Welche Rechte bestehen an genau diesem Bestand, und was darf der Verwahrer damit tun?

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Zu den Quellen: Ausgewertet wurden § 45 KMAG, § 47 InsO, die Artikel 70 und 75 der Verordnung (EU) 2023/1114 sowie die Entwurfsbegründung zum Zukunftsfinanzierungsgesetz, jeweils am amtlichen Volltext; dazu die öffentlich abrufbaren Kundenbedingungen dreier nach MiCA zugelassener Verwahrer, Stand September 2026. Die dargestellte Zuordnung gilt für Kryptowerte im Sinne der MiCA-Verordnung; für das qualifizierte Kryptoverwahrgeschäft enthält § 46i KWG eine entsprechende Regel. Wird ein weiterer Verwahrer eingeschaltet, darf das nach Artikel 75 Absatz 9 MiCAR nur ein zugelassener Anbieter sein, und der Kunde ist zu informieren. Sämtliche Vertragszitate wurden am vollständigen Originaldokument geprüft; fremdsprachige Zitate übersetzt.

Dieser Beitrag wurde von 21Nexus Capital erstellt. Die dargestellten Strukturen wurden ausschließlich zu Informations- und Analysezwecken untersucht; der Beitrag enthält keine Empfehlung für einzelne Emittenten, Gesellschaften oder Produkte.

Die Inhalte dienen der allgemeinen Information und Einordnung. Sie stellen weder eine Anlageberatung noch eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Finanzinstrumenten dar und ersetzen keine individuelle Beratung.

WIE ES WEITERGEHT

Teil 3 erscheint in einigen Tagen. Er nimmt sich Zertifikate auf einen Basiswert vor, der keinen Handelsschluss kennt, und die Frage, was an die Stelle des Börsenschlusses tritt, wenn es keinen gibt.